通脹欲來風滿樓

近期大宗商品價格大幅上漲，其中指標性的銅價，從去年初谷底的價格飛飈了一倍多，連大名鼎鼎的巴菲特也警告通貨膨脹壓力上升，似乎有山雨欲來風滿樓的味道。但美國央行美聯儲主席鮑威爾出來安撫金融市場，表示大宗商品價格的普遍上漲只不過是暫時現象，無需大驚小怪。但其後公佈的美國消費物價指數 CPI 的通貨膨脹率卻高達四點二，遠遠超過美聯儲所訂的百分之三的目標價位。

面對二○○八年的華爾街金融風暴，美聯儲通過兩個途徑大印鈔票。除了聯邦基金利率降到零減低信貨成本，增加了金融市場的流動性外，還用了直接購買金融市場的債券，擴大美聯儲的資産負債總額，短期支撑了金融市場的價格和穩定。美聯儲自華爾街金融風暴後的十多年來，通過所謂的量化寬鬆，印了這麽多鈔票，其實歐洲央行和中國人民銀行，也不遑多讓。可是，一直以來代表一般物價水平的消費物價指數，似乎總是在通縮邊緣，世界各大央行都說通縮的壓力很大，似乎制定的百分之二通脹率，一直都遙不可及。

主要的解釋是央行印的鈔票都跑到資産市場（包括金融和房地産），只在資産市場範圍內亂竄，沒有進入實體經濟。所以經過了二○○八年的股市崩盤後，金融市場在美聯儲的量化寬鬆政策下很快便恢復元氣，至今更屢創新高，房地産市場價格的表現也很强勁。反而消費者指數一直保持平穩，央行甚至擔心會有通縮的風險。二十年來，中國消費指數保持穩定，成爲世界工廠。企業把生産基地轉移到中國不單是減低了生産成本，增加了歐美跨國企業的利潤，也增强了歐美金融市場價格的推動力。從這個角度分析來看，央行印鈔票的結果是造成了相對價格的巨大變化，尤其是資産價格泡沫而工資卻原地踏步，造成世界到處貧富差距越來越大。歐美的中産階層發現自己變窮了，因爲他們工資多年來沒有改善，年輕的一代連居住房子首付也拿不出來。至於基層勞工，除了丟掉工作或收入不斷受擠壓，失業率高居不下，難怪近年來歐美的民粹浪潮方興未艾。

美國在二戰期間也曾經有過長達十年的超發信貨的歷史，導致了一九二九年華爾街股市的大崩盤和經濟大蕭條。在三十年代一場圍繞着凱恩斯（John Maynard Keynes）和哈耶克（Friedrich von Hayek）的經濟大蕭條原因的論戰，凱恩斯的通過政府干預經濟政策增加總需求獲得推行，從此凱恩斯主義在英美一紙風行。而哈耶克主張的過度的信貨發行，導致了經濟失衡沒有獲得重視。當今政府通過無節制的發行貨幣，推進了資産價格的通脹，導致了貧富差距，也導致作爲歐美經濟中堅的中産階層的總需求的不振。在産能過剩總需求不足而貨幣又流向資産市場的情況下，消費者指數就會有異動，很可能正如美聯儲說的，“是個暫時的現象”。

我是個樂觀者，最近消費物價的上漲，可能是疫情打亂了商品生産和流通的結果，過度的貨幣發行，會繼續推動資産市場的價格，但看來不會是通脹的先聲。估計中美政府都會出手壓制大宗商品的價格上漲，同時也會認同凱恩斯主義，而擴大總需求推動經濟盡快恢復。然而，哈耶克說的經濟失衡最終會導致資産市場崩潰，可能再次出現經濟大蕭條，就讓我們拭目以待吧。

陳增濤