美債收益率曲線陡峭化

通脹、就業數據進一步支持減息，美聯儲局政策焦點也轉向防止就業進一步惡化可能超預期減息，這些重大基本面變化，在中短期美債訂價上體現程度更高，長期美債則還受美國大選的不確定性影響。市場擔心特朗普獲勝後，未來財政政策過於寬鬆、提高關稅及反移民政策過於激進，導致經濟過熱、通脹過高、減息空間縮小。這些因素共同推動近期美債收益率曲線陡峭化，但長期美債收益率跟隨下行的程度較小。

歷史上，美債收益率曲線由倒掛陡峭化回正，均伴隨經濟衰退的開始。若特朗普當選，他最容易實施、不需國會配合的政策，就是提高關稅和驅逐非法移民。在經濟顯著放緩的背景下，這些政策可能剛好成為“壓倒駱駝的最後一根稻草”，令經濟陷入衰退。美債收益率曲線進一步陡峭化，屆時將對應短期與長期利率同時下降，但短期的下降幅度更大。

此前市場一致預期特朗普將當選，甚至共和黨也會拿下參眾兩院。但民主黨終於更換候選人，由現任副總統哈里斯接替拜登競選總統，此舉為大選注入新的不確定因素。即使猜中結果，也難猜中新總統實際執行的政策及國會的配合程度，更別提最終市場的反應。例如一六年大選前，市場預期希拉里將當選總統，且預期若特朗普當選，股市會大跌。結果，不但特朗普意外當選總統，股市也“意外”大漲。故與其擔心大選結果的不確定性，不如專注當前經濟基本面的重大變化，加強配置長期債券。

美國失業率已處明顯上升趨勢，很難因美聯儲局現在的轉向而立刻改變，接下來失業率繼續上升，將一步步扭轉美聯儲局的政策立場——從緊縮到寬鬆。市場對此訂價還不充分，仍基於經濟近期表現而線性外推，認為經濟會實現“軟着陸”，忽視歷史上絕大多數的情形，即“硬着陸”。

失業率的超預期上行，建議高配債券的與市場的“預期差”。

中國銀行財富管理與私人銀行部 柳映堤