美債投降 以行動測試經濟韌性

上月FOMC如期不加息，給出三大增量資訊：一是上調實際GDP增速預期，認為經濟比此前預估的更具韌性；二是承認利率非常接近目標，後續謹慎行動；三是利率點陣圖顯示明年底利率預期中值從4.6%升至5.1%，隱含減息不到50個基點。會議強化加息周期近尾聲的預期，因此短期美債收益率變動不大，但長期美債收益率加速飆升。兩周內，十年美債收益率飆升46個基點至4.81%，二十年美債收益率升56個基點至5.13%，雙雙創下○七年七月以來新高。

什麼因素驅動長期美債收益率飆升？首先，非因通脹預期上升。美國十年期通脹掛鉤國債的損益平衡通脹率，最近一年非常穩定的在2.1-2.6%之間波動，最近三個月波幅甚至縮窄至2.3%左右。其次，不是信用風險上升。美府不斷惡化財政狀況誠然值得憂慮，但財務狀況優秀的同期限企業債券收益率升幅比美國國債還大，暗示市場並不擔心美府違約風險。

本次長期美債收益率上漲是純粹的期限溢價回升，是短期利率維持高位更久的預期，以及解除經濟衰退對沖的行為，弱化長期債券買入邏輯，導致需求不振。疊加美府發債填充TGA帳戶的高峰，投資者要求更高收益率以反映最新供求關係。去年七月開始，十年與兩年期美債收益率之差持續倒掛，到今年三月幅度達峰值107基點，折射債券市場對美聯儲局激進加息的高度懷疑，因擔心高利率引發經濟衰退，最終導致大幅減息。然而至今經濟不僅沒衰退，且第三季實際GDP甚至可能加速增長（亞特蘭大聯儲GDPNOW模型預測5.1%），加上九月FOMC樂觀的經濟展望及鷹派的利率指引，美債多頭受到沉重一擊，投降式的放棄自己的想法，轉而向美聯儲局指引靠近，用“行動”測試經濟是否真的可承受如此高的利率。（上）

中國銀行財富管理與私人銀行部 柳映堤